他就(jiu)是保罗(luo)·都铎(duo)·琼(qiong)斯。

琼(qiong)斯的(de)秘密武器之一是黄金。

在股市崩盘前，他注重到黄金与股市之间的(de)反向干系正在增强。

通太过析汗青数据，他发明自1971年布(bu)雷顿丛林系统崩溃以来，每次重大(da)股市危机时，黄金都会成为(wei)避险(xian)天国。

琼(qiong)斯建立了庞(pang)大(da)的(de)模子，设置了大(da)量黄金期(qi)货和黄金矿业股的(de)空头头寸作为(wei)对冲。

“黑色礼拜一”后，琼(qiong)斯的(de)基金净值飙升，而他的(de)黄金头寸贡献了超过40%的(de)收益。

但他真正的(de)智慧在于(yu)：在随后的(de)1988年第一季度，当市场逐(zhu)渐稳定(ding)时，他平掉了大(da)部份黄金头寸，转而投(tou)资被低估的(de)资产。

这(zhe)类天真的(de)战术——将黄金作为(wei)“金融保险(xian)”而非(fei)永久持有——成为(wei)古代对冲基金的(de)经(jing)典策略(lue)。

数据显示，琼(qiong)斯的(de)都铎(duo)投(tou)资公司(si)在1987年至2020年间的(de)年化(hua)回(hui)报率达到19%，远超标普500指数的(de)10.2%。

这(zhe)证(zheng)明白在古代资源市场中，金银能够成为(wei)静态(tai)资产设置中的(de)枢纽棋子，而非(fei)简单的(de)长时间持有物。

02 次贷(dai)危机中的(de)黄金赌局

2006年初，当美(mei)国房地产市场一片繁荣时，一位名叫约翰·保尔森的(de)对冲基金司(si)理(li)看到了不同景象。

他注重到次级典质(zhi)贷(dai)款违(wei)约率开始上升，而华尔街却仍在猖獗(jue)打包这(zhe)些有毒资产。

保尔森设计了一个精妙的(de)双重赌注：一方面做(zuo)空典质(zhi)贷(dai)款支持证(zheng)券(CDS)；另外一方面大(da)量买入黄金。

他的(de)逻辑(ji)是，如果金融危机迸发，传(chuan)统资产将崩溃，而黄金将成为(wei)最后的(de)避风(feng)港。

2007年，保尔森的(de)基金通过做(zuo)空次贷(dai)市场赚取了150亿美(mei)元的(de)个人收益，被誉为(wei)“史上最大(da)单笔交易赢利”。

但异样重要的(de)是他的(de)黄金赌注——2006年至2011年间，他管理(li)的(de)黄金基金规模从3亿美(mei)元膨胀至350亿美(mei)元，在2010年单年回(hui)报率达到35%。

然而，保尔森的(de)故事也(ye)有另外一面。

2012年后，随着金价从每盎(ang)司(si)1900美(mei)元高点回(hui)落，他的(de)黄金基金在2013年亏损了65%，丧失约90亿美(mei)元。

这(zhe)揭示了古代黄金投(tou)资的(de)一个枢纽特征：

当黄金被金熔化(hua)后，其波动性可能远超过物理(li)黄金时代。

03 我国“黄金大(da)妈”与机构玩(wan)家的(de)博弈

2013年4月，国际金价在两天内暴跌14%，跌至每盎(ang)司(si)1321美(mei)元，创下30年来最大(da)双日跌幅。

在这(zhe)场被称为(wei)“黄金大(da)屠(tu)戮”的(de)事件中，一个特殊的(de)群体登上了全球财经(jing)媒体的(de)头条：

我国“黄金大(da)妈”。

据我国黄金协会数据，2013年4月至6月，我国消耗者采办了约300吨黄金，代价约160亿美(mei)元，其中大(da)部份是中年女性投(tou)资者。她(ta)们清空了阛阓金柜，甚至有人用行李箱装着现金采办金条。

香(xiang)气扑鼻港金银业商(shang)业场的(de)数据显示，2013年4月该市场的(de)实物黄金交易量比日常平凡添加了5倍。“黄金大(da)妈”现象如此明显，以致(zhi)于(yu)《华尔街日报》专门创造了“dama”一词来描述这(zhe)个群体。

然而，与“大(da)妈”们对垒的(de)是高盛、摩根士(shi)丹利等华尔街巨头。这(zhe)些机构通过庞(pang)大(da)的(de)黄金期(qi)货、期(qi)权和ETF进行做(zuo)空操纵。

2013年初，全球黄金ETF的(de)持有量达到汗青最高的(de)2700吨，但随着金价下跌，这(zhe)些机构大(da)量抛(pao)售(shou)，仅2013年第一季度就(jiu)减持了177吨。

这(zhe)场博弈的(de)效果颇(po)具教育意义：“黄金大(da)妈”们买入后，金价继承下跌至2015年的(de)每盎(ang)司(si)1049美(mei)元，意味着许多人在短期(qi)内承受了20-30%的(de)账面丧失。

但坚持持有到2020年（金价冲破2000美(mei)元）的(de)人则获得了可观回(hui)报，而华尔街机构虽然在2013年做(zuo)空赢利，但在后续的(de)黄金牛市中却错过了部份机遇。

04 量化(hua)基金的(de)数字黄金

詹姆斯·西蒙斯，这(zhe)位前数学教授和对冲基金先驱，通过他的(de)文艺(yi)复(fu)兴科技公司(si)展示了金银投(tou)资的(de)另外一种古代化(hua)身。

文艺(yi)复(fu)兴的(de)大(da)奖(jiang)章(zhang)基金自1988年景立至2018年，实现了年均39%的(de)净回(hui)报率，远超同期(qi)标普500指数的(de)10%。

该基金极少直接投(tou)资实物黄金或传(chuan)统黄金股，而是通过庞(pang)大(da)的(de)算法交易与黄金相关的(de)金融产物。

西蒙斯的(de)团(tuan)队发明，黄金代价与其他资产类其余相关性在某些市场前提下存(cun)在可预测的(de)统计规律。

比方，他们的(de)模子发明，当美(mei)元指数与10年期(qi)美(mei)债(zhai)实际收益率的(de)比值达到特定(ding)阈值时，黄金期(qi)货代价在接下来20个交易日内有78%的(de)概率上涨超过3%。

这(zhe)类看似微弱的(de)统计套利机遇，通太高频交易和巨大(da)杠杆，为(wei)基金创造了惊人回(hui)报。

文艺(yi)复(fu)兴科技在2008年金融危机时代的(de)显示尤其凸(tu)起，当年获得了80%的(de)回(hui)报率，而同期(qi)标普500指数下跌37%。

该基金成功的(de)枢纽之一是其对黄金与其他资产干系的(de)量化(hua)明白——不是基于(yu)“黄金是避险(xian)资产”这(zhe)样的(de)传(chuan)统智慧，而是基于(yu)数百万(wan)次的(de)汗青相关性计算。

05 白银轧空战

2021年初，GameStop股价轧空事件震动华尔街的(de)同时，另外一场盘绕白银的(de)战斗在悄然进行。

Reddit服装论坛t.vhao.netWallStreetBets的(de)用户发明，白银市场存(cun)在一个有趣现象：

据公然数据，全球每年白银产量约2.5万(wan)吨，而纽约商(shang)品交易所(COMEX)白银期(qi)货合约对应的(de)“纸白银”却相称于(yu)实物白银的(de)350倍。

一群散户投(tou)资者试图复(fu)制GameStop的(de)成功，大(da)量买入白银ETF(SLV)和白银矿业股。

2021年2月1日，白银代价一度飙升11%，达到每盎(ang)司(si)30美(mei)元，创八年新高。

这(zhe)场“白银轧空战”暴露了古代贵(gui)金属市场的(de)深层结构，摩根大(da)通等银行通过做(zuo)市商(shang)脚(jiao)色，同时持有大(da)量实物白银和纸白银空头头寸。

美(mei)国商(shang)品期(qi)货交易委员会(CFTC)数据显示，截(jie)至2020岁尾，四大(da)银行持有的(de)COMEX白银净空头头寸占总量的(de)70%以上。

散户的(de)挑战最终未能连续——白银代价在冲高后迅速回(hui)落。

但这(zhe)场战斗揭示了古代贵(gui)金属市场的(de)枢纽特征：

实物金银与金融衍生(sheng)品之间已构成了巨大(da)鸿沟；市场代价越来越由衍生(sheng)品交易而非(fei)实物供需决定(ding)。

06 数字泉币时代的(de)黄金：新贵(gui)与老牌的(de)碰撞

2020年8月，MicroStrategy公司(si)宣(xuan)告将其4.25亿美(mei)元现金储备全部转换(huan)为(wei)比特币，开启了上市公司(si)设置加密泉币的(de)潮水。

随后，特斯拉、Square等公司(si)纷纷效仿。

这(zhe)类“数字黄金”与实物黄金的(de)竞争干系成为(wei)古代资源市场的(de)新议题。

保罗(luo)·都铎(duo)·琼(qiong)斯在2020年5月致(zhi)投(tou)资者的(de)信中写道：

“我们正在眼见泉币的(de)大(da)规模数字化(hua)...我将比特币视(shi)为(wei)对抗大(da)通胀的(de)防御性资产，就(jiu)像1970年代的(de)黄金一样。”

他泄漏(lou)，他管理(li)的(de)基金将约1-2%的(de)资产设置给(gei)了比特币。

数据支持了这(zhe)一趋(qu)势：凭据Bitcoin Treasuries数据，截(jie)至2021岁尾，上市公司(si)持有的(de)比特币总量超过150万(wan)枚，代价约650亿美(mei)元。

与此同时，全球最大(da)的(de)黄金ETF——SPDR Gold Shares(GLD)——的(de)资产管理(li)规模约为(wei)600亿美(mei)元。

这(zhe)场竞争推动黄金行业进行古代化(hua)转型(xing)。

世(shi)界黄金协会推出了基于(yu)区块链的(de)黄金交易平台，同意投(tou)资者交易代表实物黄金所有权的(de)数字代币。

2021年，这(zhe)些数字黄金产物的(de)交易量达到创记录的(de)300亿美(mei)元。

07 可连续投(tou)资海潮中的(de)金银新叙事

古代资源市场的(de)另外一个重要变化(hua)是ESG（环境、社会与管理(li)）投(tou)资的(de)崛(jue)起，这(zhe)对传(chuan)统金银矿业构成了挑战，也(ye)创造了新时机。

凭据标普全球数据，黄金开采是动力麋集(ji)型(xing)行业，每盎(ang)司(si)黄金的(de)平均碳排放量约为(wei)0.8吨二氧化(hua)碳当量。

相比之下，金熔化(hua)的(de)黄金投(tou)资几乎不发生(sheng)直接排放。

这(zhe)一差异推动了两种古代黄金投(tou)资途径(jing)的(de)分化(hua)：

一方面，传(chuan)统矿业股因环境问题面临估值压力；

另外一方面，黄金ETF和期(qi)货等金融产物获得了ESG投(tou)资者的(de)青睐。

一些创新者抓住了这(zhe)一趋(qu)势。

比方，总部位于(yu)伦敦的(de)皇家铸(zhu)币厂推出了“可连续金条”，所有黄金均来自切合严格环境标准的(de)回(hui)收来源。

2021年，这(zhe)类绿色黄金产物的(de)销售(shou)量同比增长了400%。

回(hui)想汗青，金银投(tou)资的(de)范式(shi)也(ye)发生(sheng)了深入的(de)转变，包括：

金熔化(hua)水平前所未有：全球黄金市场中，仅有约20%的(de)交易涉及实物交割，其余均为(wei)衍生(sheng)品交易。这(zhe)类金熔化(hua)既添加了流动性，也(ye)缩小了波动性。

投(tou)资工具多样化(hua)：从实物金银到期(qi)货、ETF、矿业股、结构化(hua)产物，古代投(tou)资者有数十种方式(shi)到场金银市场，每种工具都有不同的(de)风(feng)险(xian)收益特征。

算法与量化(hua)策略(lue)的(de)崛(jue)起：传(chuan)统的(de)基础面分析（如供需平衡）在短期(qi)代价决定(ding)中的(de)感化(hua)下降，而基于(yu)统计套利和相关性交易的(de)量化(hua)策略(lue)日益重要。

新旧资产的(de)竞争与融合：比特币等加密泉币挑战了黄金的(de)“避险(xian)资产”地位，也(ye)促使黄金行业进行技能创新和叙事更新。

地缘政治与宏观要素的(de)强化(hua)影响：美(mei)联储政策、通胀预期(qi)、美(mei)元强弱等宏观要素对金银代价的(de)影响水平，可能超过了传(chuan)统的(de)工业需求和珠宝消耗要素。

08 不变的(de)人道与变化(hua)的(de)工具

纵观汗青，人类对金银的(de)痴迷(mi)从未转变，转变的(de)只是追(zhui)逐(zhu)财产的(de)工具和方式(shi)。

西班牙征服者用剑与火攫取黄金，古代基金司(si)理(li)用算法和衍生(sheng)品交易纸黄金；19世(shi)纪的(de)淘金者用铁镐(gao)和筛盘寻找财产，21世(shi)纪的(de)量化(hua)分析师用Python代码和统计模子预测金价走势。

那些在古代资源市场中与金银共舞的(de)成功者，往往具有一些配合特质(zhi)：

他们明白金银的(de)金融属性多于(yu)物质(zhi)属性；

他们视(shi)金银为(wei)资产设置的(de)一部份而非(fei)全部；

他们知道何时拥抱黄金的(de)避险(xian)特征，何时转向风(feng)险(xian)资产；

他们明白，在高度金熔化(hua)的(de)市场中，关于(yu)金银的(de)叙事往往比金银本(ben)身更重要。

正如沃伦·巴菲特虽然长时间对黄金持怀(huai)疑态(tai)度，但在2020年却投(tou)资了巴里克黄金公司(si)——不是因为(wei)爱上了黄金，而是基于(yu)特定(ding)的(de)估值判(pan)断(duan)和市场环境。

这(zhe)类天真性，正是古代金银投(tou)资者最宝贵(gui)的(de)品质(zhi)。

金银的(de)故事还将继承，只是舞台已从金矿和皇家国库(ku)，转移到了全球交易所和办事器集(ji)群中。